2月11日，是國企沱牌舍得集團控股權掛牌轉讓截止的日子。四川的六朵金花之一——沱牌舍得集團到底花落誰家?是之前盛傳的有意進軍白酒業的復星集團，還是21世紀經濟報道曾經報道過的中糧集團?抑或是別的競爭者?

用沱牌舍得集團控股的子公司沱牌舍得的有關負責人話來說，從1月15日掛牌至今，意向投資者就看本周是否浮出水面了。

20個工作日的公開掛牌期，為何摘牌者可能是最后幾天顯現?從掛牌公告可以看出，意向投資者一旦報名，將同時向產權交易所繳納4億元人民幣的交易保證金。“早報名一天，光資金利息是多少?你可以算一算。”上述沱牌舍得有關負責人提醒筆者。

事實上，保證金的繳納多少，有法律依據。按照國務院國資委、中國證監會第19號令《國有股東轉讓所持上市公司股份管理暫行辦法》第二十八條規定，國有股東應及時收取上市公司股份轉讓價款。擬受讓方以現金支付股份轉讓價款的，國有股東應在股份轉讓協議簽訂后5個工作日內收取不低于轉讓收入30%的保證金，其余價款應在股份過戶前全部結清。2007年7月1日起施行。

按照射洪縣政府對沱牌舍得集團標的物相關股權的掛牌底價12.19億元計算，轉讓收入30%的保證金為3.657億元。

由此可以看出，一個并購方案的設計涉及到方方面面，多個環節。中國酒業并購圈整理分析后發現，酒業并購是買賣雙方博弈的結果，沱牌舍得集團作為旗下擁有白酒上市公司，今年第一家出售控股權的省屬國有大型企業，沱牌舍得也是中國名酒“沱牌曲酒”商標的擁有者，也不例外。

賣方射洪縣政府：剝離優質資產 抬高投資者門檻

此次出售持有四川沱牌舍得集團有限公司38.78%股權轉讓及增資擴股項目，射洪縣政府做了以下方案設計：

剝離優質資產：

射洪縣國資局有關負責人稱，沱牌舍得集團的一筆增值的長期股權投資沒有納入此次資產評估范圍，沒有掛牌出售，即沱牌舍得集團持有遂寧市商業銀行17.24%的股權，這部分股權價值4億多元。 《沱牌舍得集團2012年第一期中期票據》募集說明書顯示，沱牌舍得集團曾對遂寧市商業銀行增資擴股4900萬元，在 2012年前，就獲取投資收益7300多萬元，當時的持股比例為15.08%。

品牌留當地：

掛牌公告要求，意向投資方在報名時須認同沱牌舍得集團的產業發展戰略，并承諾繼續使用和發展沱牌舍得集團旗下的所有沱牌和舍得品牌。投資者要加強舍得品牌傳承保護，確保舍得品牌不流出遂寧。

稅收留當地：

意向投資方成功交易后，沱牌舍得集團及其現有下屬子公司的注冊地和稅收解繳地必須永久保留在射洪縣。意向投資方成功交易后，沱牌舍得集團對外項目投資盡可能優先投于射洪縣境內。

接受員工安置：

接受沱牌舍得集團的職工安置方案。掛牌公告顯示，沱牌舍得集團共有職工4902人 。

抬高投資者門檻：

意向投資方或其實際控制人最近一年末(2013年)經審計的總資產不低于人民幣100億元且凈資產不低于人民幣 20 億元，2011-2013年連續盈利且每年盈利不低于2億元。意向投資方需提供經審計的2011-2013年標準無保留意見的審計報告。

之前21世紀經濟報道和中國酒業并購圈均報道，坊間盛傳的復星集團恰好符合這一要求。隨后另有媒體分析認為這一項可謂“量身定做”。但沱牌舍得董秘馬力軍說，不管中糧集團也好，復星集團也好，聯想還是萬達，花落誰家，最后還得看摘牌結果。

此次沱牌集團相關股權轉讓及增資擴股將掛牌至2月11日。如僅征集到一家意向受讓方，將延長10個工作日掛牌;如征集到兩家及以上，則采取網絡競價以確定花落誰家。

預留參股權 政府繼續分享收益

白酒屬于完全競爭性行業，國家鼓勵混合制改革，鼓勵國有資本退出。射洪縣政府的設計是，完成戰略重組后，投資者將持有沱牌舍得集團 70%的股權，政府仍持有沱牌舍得集團 30%股權。從實際控制人退到參股方，政府不參與經營，但可以繼續分享收益。

買方投資者：程序簡化 有利企業發展

為盡快促成買賣，射洪縣政府在混改方案上做了精心設計，為投資者創造條件，更加有利于未來企業的發展。

集團及時減持股權 避免觸發要約收購

細心的看官會發現，早在去年，沱牌舍得集團減持了沱牌舍得2%的股權。2013年6月27日、28日，沱牌舍得集團通過大宗交易系統減持所持有的沱牌舍得674.6萬股，當時股價接近15元，沱牌舍得集團實際減持套現近1億元，減持后持有沱牌舍得29.85%的股權，仍然是第一大股東。

大股東為何要減持上市公司股權?難道是因為缺錢嗎?還是因為國有股持股比例過高?

和山西汾酒集團持股山西汾酒高達69.97%(加上汾酒集團旗下山西杏花村國際貿易公司持有山西汾酒0.68%股權，汾酒集團實際持有山西汾酒比例高達70.65%)，宜賓市國有資產經營有限公司持股五糧液36%(加上五糧液集團持股五糧液20.07%，宜賓市國資公司直接或間接持有五糧液56.07%股權)相比，沱牌舍得的國有股比重并不算高。

2013年，沱牌舍得集團的資產負債率為55.8%。但減持獲得的1億元現金并不足以還債，更多是為了避免觸發要約收購。政府出售集團所有股權，對沱牌舍得集團來說，同時是國有股東所持上市公司股份間接轉讓。

投資者自愿選擇以要約方式收購上市公司股份的，可以向被收購公司所有股東發出收購其所持有的全部股份的要約(簡稱全面要約收購)，也可以向被收購公司所有股東發出收購其所持有的部分股份的要約(簡稱部分要約)。通過證券交易所的證券交易，收購人持有一個上市公司的股份達到該公司已發行股份的30%時，繼續增持股份的，應當采取要約方式進行，發出全面要約或者部分要約。

收購人擬收購上市公司股份超過30%，須改以要約方式進行收購的，收購人應當在達成收購協議或者作出類似安排后的3日內對要約收購報告書摘要作出提示性公告，并按照《收購管理辦法》有關規定履行報告和公告義務，同時免于編制、報告和公告上市公司收購報告書;依法應當取得批準的，應當在公告中特別提示本次要約須取得相關批準方可進行。未取得批準的，收購人應當在收到通知之日起兩個工作日內，向中國證監會提交取消收購計劃的報告，抄送證券交易所，通知被收購公司，并予公告。

與協議收購相比,要約收購要經過較多的環節,操作程序比較繁雜,收購方的收購成本較高。但是一般情況下要約收購都是實質性資產重組,非市場化因素被盡可能淡化,重組的水分極少,有利于改善資產重組的整體質量,促進重組行為的規范化和市場化運作。要約收購是各國證券市場最主要的收購形式，在所有股東平等獲取信息的基礎上由股東自主選擇，被視為完全市場化的規范收購模式。

2013年3月28日，沱牌舍得曾發布過公告，公司接到實際控制人射洪縣人民政府的通知，政府擬引進戰略投資者對沱牌集團進行戰略重組。后該重組流產，沱牌舍得未披露該戰略投資者是否過證券交易所的證券交易獲得該上市公司股權，還是協議收購，但沱牌舍得集團通過減持上市公司股權為投資者鋪路。

投資者增資擴股而不是直接控股

“制定股權轉讓方案時，我們要求意向投資者參股和增資擴股同步操作。我們本打算先轉讓控股權，再由投資者增資，但交易所不能同步走，所以采取了先參股，后轉讓控股權。”射洪縣國資局有關負責人表示，兩種賣法算下來的價格都是一樣的。

掛牌公告表明，意向投資者在受讓射洪縣政府持有沱牌舍得集團38.78%股權(33099萬元)時，必須以其購買上述股權相同的價格認繳沱牌舍得集團新增11844萬元注冊資本金對應的股東出資，即增資11844萬元注冊資本需要投資者繳付的增資擴股金額底價為11844萬元注冊資本×7.5元/注冊資本一元=88830萬元，其中11844萬元作為認繳注冊資本，最終實際增資額超出11844萬元的部分計入沱牌舍得集團資本公積金。

多位證券業人士分析，控股權分兩步走的改革方案更有利于企業自身發展。增資擴股的資金留在了企業本身，而不是作為股權轉讓金全部交給了政府。通過增資擴股獲得控股權，投資方還減少了大筆股權交易稅。

凈資產溢價避免國資流失

選擇大公司進行資產評估：

據射洪縣國資局消息，政府聘請了全國最大的會計師事務所和評估機構來評估，以避免國資流失爭議。國眾聯原名深圳天健國眾聯，總部位于深圳。該企業網站介紹，業務以珠三角為核心拓展，在政府機關評估業務知名度較高。瑞華會計師事務所總部位于北京，在全國各地有分所，據說實力僅次于“四大”。

凈資產溢價：

早在2003年，當時四川沱牌曲酒股份有限公司(沱牌舍得前身)發布的沱牌舍得集團擬進行改制的公告里，以2003年6月30日為基準日，沱牌集團(沱牌 舍得集團前身)的賬面凈資產為2.2億元，評估增值1.3億元，評估增值率為60.9%。

今年1月15日，射洪縣政府在西南聯合產權交易所掛牌公告顯示，以2014年8月31日為基準日，沱牌舍得集團凈資產為-3.5億元，凈資產評估值為8.5億元，增值12億元。