行業(yè)投資邏輯

啤酒是個很有意思的行業(yè)。

首先，這個行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入成熟期，無論是銷量還是人均飲用量，增長空間都十分有限。

產(chǎn)量方面，2018年首次實現(xiàn)近五年的正增長，但全行業(yè)的產(chǎn)量逐年下降，可見行業(yè)早已過了擴(kuò)張期。

人均消費(fèi)量也已經(jīng)超過全球平均值，雖然不及日韓，但對比人均GDP更高的中國香港、中國臺灣地區(qū)，這個消費(fèi)水平已經(jīng)不低。啤酒在我國屬于舶來品，面臨本土白酒的競爭，人均消費(fèi)量不能與德國、美國、英國這樣的國家相比。

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其次，我國啤酒行業(yè)上市公司利潤率、ROE普遍很低，但估值卻奇高。

注：重啤、燕京未發(fā)年報，取一致預(yù)期數(shù)據(jù)估算;百威英博未發(fā)年報，取17年數(shù)據(jù)

那么問題來了，一個沒有增長、盈利能力很差、估值極高的板塊，為何最近卻集體大漲?

啤酒行業(yè)的看點(diǎn)，不在收入端，行業(yè)收入或者銷量低增長甚至零增長，并不意味著行業(yè)內(nèi)的公司也沒有增長，甚至相反，正因為行業(yè)成熟、格局固化之后，業(yè)內(nèi)巨頭可以好好坐下來修煉內(nèi)功、優(yōu)化管理、改善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，而不是像過去一樣為了份額和規(guī)模拼個你死我活。

很多人看到行業(yè)沒增長，就認(rèn)為這個行業(yè)內(nèi)的公司不值得投資，沒有“彈性”，實際上這是一個誤區(qū)。例如2012-2016年，中國空調(diào)行業(yè)總銷量僅增長3.86%，而格力的股價卻漲了264%。當(dāng)然咯，拿啤酒這種可選消費(fèi)品與空調(diào)這種耐用消費(fèi)品對比，有值得斟酌的地方，但思想一致，即行業(yè)低增長并不是沒有投資機(jī)會。

因此，研究啤酒企業(yè)的重點(diǎn)不在收入，而在以下幾個方面：

1)行業(yè)格局穩(wěn)定甚至進(jìn)一步優(yōu)化;

2)競爭烈度趨緩，銷量戰(zhàn)、價格戰(zhàn)不再上演，企業(yè)關(guān)廠優(yōu)化產(chǎn)能、減少資本開支;

3)企業(yè)管理效率提升;

4)消費(fèi)升級，消費(fèi)者“喝少、喝好”的需求帶來企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，中高端產(chǎn)品占比提升;

5)成本驅(qū)動的提價——過去兩年供給側(cè)改革導(dǎo)致原材料成本大幅提升，啤酒企業(yè)去年集體提價應(yīng)對，而提價具有滯后效應(yīng)，疊加極低的凈利率，可能帶來較大彈性;

6)錦上添花：增值稅紅利。

那么接下來就以青島啤酒年報為例，分析啤酒行業(yè)的投資邏輯、估值方法以及啤酒企業(yè)年報的關(guān)鍵點(diǎn)。