Q2動銷逐月改善，庫存消化至合理水平。公司對20年目標并未設定硬性指標，盡可能避免疫情影響的后遺癥，公司節后停止發貨，以消化庫存為主，部分經銷商任務調減20%，緩解渠道壓力。4月以來隨著消費逐步恢復，疊加公司加大終端門店促銷力度、宴席投放增加等，公司核心產品動銷逐月改善，庫存持續消化，當前庫存已消化至1.5個月左右，處于較低水平。

低庫存+中秋旺季，預計下半年有望實現15%+增長，增速環比提升明顯。公司一季度受疫情影響，次高端消費場景缺失，Q1下滑較多，Q2重點在于支持配合經銷商實現銷售，以消化庫存為主，動銷逐月環比改善，但Q2報表端仍有壓力。當前庫存已消化至較低水平，低庫存+積極布局中秋旺季，預計公司下半年將有望實現15%以上增長，環比上半年增速提升明顯。

全年持平目標有望實現，來年收入業績彈性較大。公司上半年報表端壓力較大，下半年消費預計將進一步回暖，疊加中秋旺季有部分補償性需求(如婚宴補辦等)，三季度公司預計將迎來較快增長，全年前低后高，目標實現概率大。展望明年，疫情預計能夠全面控制住，消費有望實現全面恢復，疊加20年疫情影響下的低基數，我們認為，公司有望實現15%以上的增長。公司未來仍將重點聚焦前十五大核心市場，把基礎工作做的更扎實，當前核心產品井臺和臻釀八號在“5+5”核心市場已成長為一線次高端品牌，當前看核心市場仍具備成長空間，期待公司在精細化改革方面更進一步，驅動持續高質量成長。

投資建議：基本面逐季改善，建議積極關注近期修復機會，維持“強烈推薦-A”評級。疫情影響下，次高端消費場景受壓制較大，公司年初以來漲幅也弱于高端。近期高端白酒估值中樞持續上移，估值空間打開，水井雖二季度增長有壓力，但在需求加速回暖、渠道低庫存的背景下，三季度預計環比提速明顯，基本面逐季改善，同時公司為帝亞吉歐控股，治理結構良好，長線資金更為青睞，利于估值中樞的提升，建議積極關注估值向上修復彈性。維持20-22年EPS預測1.75、2.06和2.40元，維持“強烈推薦-A”評級。

風險提示：疫情反復、消費場景恢復緩慢、競爭加劇。