事件：重慶啤酒公布2017年中報，報告期內公司實現營業收入15.90億元，同比下降2.82%;歸屬于上市公司股東的凈利潤1.62億元，同比增長64.55%，扣非后歸屬于上市公司股東的凈利潤1.54億元，同比增長63.82%，基本每股收益0.33元，同比增長65.00%。

產品結構持續升級，整體業績符合預期。17Q2公司實現營業收入8.54億元，同比下降5.38%，環比下降5.71pct，主要是受去年關廠因素影響。17H1啤酒收入15.45億元，同比下降3.56%，扣除關廠因素我們預計收入增長7%左右，銷量增長3%左右。三季度啤酒消費旺季疊加高溫天氣，且關廠影響在逐步減弱，我們預計下半年收入增速有望得到改善。17H1公司產品結構持續升級，我們認為樂堡啤酒增速在13%左右，嘉士伯增速在30%左右，而低端酒山城啤酒繼續下滑。17Q2公司實現凈利潤1.14億元，同比增長55.43%，利潤增速明顯快于收入增速主要在于毛利率提升和資產減值損失計提額的下降，17H1公司資產減值損失達0.29億元，同比下降69.15%。

毛利率穩步提升，期間費用率持續下行。17H1公司毛利率為40.06%，同比提高0.85pct，其中Q2毛利率43.32%，同比提高0.36pct，主要得益于中高檔產品結構升級。17H1公司期間費用率為19.64%，同比下降1.64pct;其中銷售費用率為13.12%，同比下降0.75pct，主要是銷量下降后市場費用投入相應減少;管理費用率為5.83%，同比下降0.70pct，主要是子公司處置以及持續推進組織結構優化項目，整體管理效率得到提升;財務費用率為0.69%，同比下降0.20pct。17H1公司凈利率為10.17%，同比提高4.16pct，主要是資產減值損失減少拉升了盈利水平。17H1公司經營活動產生的現金流量凈額為4.58億元，同比下降5.37%，主要是支付商標使用費和嘉威和解金所致，整體來看現金流表現良好。

產品升級順利，對外擴張可期，中長期成長空間充足。我們認為擁有嘉士伯國際品牌背書的重啤在行業中率先迎來業績拐點，中高端產品結構順利上移驅動公司盈利水平快速提升，資產減值損失高峰期過后業績有望得到充分釋放。當下的重啤已在重慶市場深耕多年并成功升級，正在發力四川市場，下半年嘉士伯承諾臨近兌現，我們認為重啤有望逐步成為嘉士伯在華的資本運作平臺，未來更有望擴張至全國市場，中長期來看公司具備充足成長潛力。

投資建議：目標價28.48元，維持“買入”評級。我們預計2017-2019年公司分別實現營業收入32.61、34.01、35.81億元，同比增長2.05%、4.27%、5.31%;實現凈利潤3.61、4.31、4.93億元，同比增長99.33%、19.46%、14.28%，對應EPS分別為0.75、0.89、1.02元。給予12個月目標價28.48元，對應2018年32xPE，維持“買入”評級。

風險提示：產品升級趨勢放緩、對外擴張不及預期、食品安全事件風險。中泰證券股份有限公司