1、整體概覽：19Q3 食品飲料板塊延續增長態勢，前三季度收 入和利潤增速分別為 13.9%和 20.1%，其中 Q3 收入利潤增速分 別為 13.7%和 17.2%，增速分別與 Q2(13.2%和 18.6%)基本持 平。相較于 18 年前三季度的增速(14.2%和 24%)，行業收入增 速基本持平，利潤增速有所下降，主要原因是白酒板塊更加分 化，同時行業在基數逐漸抬升的情況下恢復正常增速。

2、白酒增速在高基數下自然回落，優質一二線龍頭仍保持穩健 增長：三季度白酒板塊收入/凈利潤分別達到了 518.3 億元/187.1 億元，增速分別為 12.4%/16.5%，增速環比 Q1、Q2 有所下降。 若扣除茅臺和洋河，白酒板塊 Q3 收入和利潤增速分別為 21.4%/31.3%，仍然保持較高的增速水平。行業增速有所回落的 原因一方面，行業基數變大后，增長速度自然回落;另一方面， 部分龍頭企業如洋河、口子窖等經營進入調整期，三季度業績 下滑對整體形成拖累。未來行業發展將對企業經營提出更高要 求，在價位升級和品牌集中的大背景下，唯有品牌和渠道兼具 的一二線龍頭仍將獲得 3-5 年以上持續性的穩健增長。

3、季度業績波動不代表趨勢拐點，部分超跌股值得重點關注， 高端次高端核心趨勢不變，明年業績確定性強：行業結構分化 進一步加劇，高端和次高端仍是行業大趨勢。19Q3 收入增速： 高端(+18%)>三線次高端(+14%)>區域酒企(+12%)> 區域龍頭次高端(-3%)。區域次高端收入利潤負增長，主要是 權重較大的公司洋河股份進入調整期，未來一兩個季度會見到 調整成效;其次口子窖也因調整進度不達預期以及新品發貨因 素，收入利潤出現負增長，但公司連續三年單季度業績大幅波 動，目前低估值已反應過度悲觀預期，預計全年任務完成問題 不大;汾酒、古井、今世緣業績進入趨勢上升通道，未來增速 會繼續保持或加速;高端白酒需求仍然健康，三季度連續保持 穩健增長，預計明年業績增速仍會維持 20%上下。從中長期角 度看，次高端成長已成為行業大趨勢，優質區域龍頭仍是布局 首選，通過連續幾年培育，部分企業已在其核心市場中完成次 高端的占位，未來隨著產品持續放量，將繼續帶動公司業績穩 健增長，周期波動明顯減弱，強者恒強。而對于部分處于積極 調整期的二線龍頭企業(如洋河、口子窖等)，建議緊密跟蹤其 基本面變化情況，當調整進入尾聲、基本面有反轉跡象時，預 計會有較大的估值修復空間。

4、大眾品業績繼續分化，細分龍頭強者恒強: 非白酒板塊，1-9 月收入和利潤增速分別為 12.4%和 12.7%，其中三季度為 14.8% 和 14.2%，收入增速回升，主要是受益于豬價上漲，收入權重 大的肉制品板塊 Q3 整體收入增速達到 39%。三季度行業繼續 分化，細分龍頭公司大多表現穩健，優勢持續擴大。其中，調 味品領域海天味業、中炬高新穩增長，涪陵榨菜與安琪酵母略有改善;乳制品中伊利股份利潤增速超預期，且未來隨著原奶 供給緊缺，行業競爭有望放緩。肉制品中雙匯發展利潤超預期， 四季度豬價可能繼續上漲，凍肉庫存變現繼續貢獻利潤;食品 綜合中，洽洽食品、安井食品、絕味食品業績持續強勁，業績 超市場預期，桃李面包受產能限制以及費用加大，低于預期; 軟飲料中，百潤股份連續三個季度超預期，微醺對整體收入貢 獻加大;啤酒板塊，受天氣與庫存消化三季度整體銷量放緩， 增值稅紅利與結構升級持續提高業績彈性。

5、展望未來：分化進一步加劇，淡季行業修整是布局良機：白 酒、調味品、乳制品等龍頭公司將繼續受益于消費升級和消費 者品牌意識的提升，持續贏得超越行業整體增速的業績。近期 板塊走勢類似于去年同期，雖然三季報大部分白酒公司業績反 饋平穩，但是渠道調研各品牌反饋問題較多(比如五糧液批價、 古井庫存、洋河調整等)，這些都是企業市場運行中正常的波動， 不會是向下的拐點。我們認為白酒需求穩健，板塊今年以來漲 幅大，目前淡季正常休整，但行業趨勢一直平穩向上，預計明 年高端會繼續保持20%左右業績增長，區域龍頭20%-30%增長， 短期情緒波動影響，部分個股已經超跌，對應今年估值不足 20 倍，空間打開。

6、推薦個股：貴州茅臺、古井貢酒、今世緣、口子窖、五糧液、 瀘州老窖、山西汾酒、洋河股份、百潤股份、安井食品、洽洽 食品、中炬高新等。

7、風險提示：宏觀經濟波動導致消費升級速度受阻;國家行業 政策變化;行業發生食品安全事件等。