春節期間國緣四開、對開增速預計達到40%，國緣淡雅呈現加速增長趨勢，整體享受省內白酒市場消費升級。國緣四開、對開在次高端白酒市場性價比突出，消費群體持續擴大且具備較強的消費粘性。

要點

春節后，我們前往淮安公司總部與管理層進行了交流，同時調研了南京、無錫等地經銷商和當地白酒市場。

春節期間國緣四開、對開增速預計達到40%，國緣淡雅呈現加速增長趨勢，整體享受省內白酒市場消費升級。

國緣四開、對開在次高端白酒市場性價比突出，消費群體持續擴大且具備較強的消費粘性。

國緣四開/雙開定價350/260元低于主要競品，具備綿柔又醇厚的高品質獨特口感，于次高端價位具備突出的性價比優勢。

終端銷售人員和消費者普遍反映品質口感俱佳，有較強的依賴性。經銷商反映國緣四開在無錫、常州等地成為300多元價位白酒銷量第一品牌。

而江蘇大眾主流宴席白酒消費仍在快速向200元以上升級，國緣四開、雙開將持續受益，2017年增速仍將超過30%。

國緣淡雅受益蘇北市場大眾消費升級，2017年整體增速預計達到15~20%。

調研了解到蘇北大眾主流白酒消費正在由50~80元向100~150元快速升級，國緣淡雅團購價穩定在110元，綿柔醇厚的差異化品質帶來產品的高性價比，渠道利潤穩定且高于主要競品洋河海之藍。

國緣淡雅將在百元價位持續放量，主要市場鹽城2016年國緣淡雅增速超過100%。

渠道下沉至縣一級市場，扁平化運作終端。2016年渠道下沉至縣，均設有辦事處。公司銷售團隊協助渠道開拓市場、培育消費者，且更多依靠終端網點扁平化運作市場。

2017年出廠價預計不變，渠道利潤逐步恢復，產品性價比進一步提升。公司明確表示今年暫無提價計劃，在高端和次高端白酒市場持續強勁、整體漲價的背景下，產品性價比進一步提升。另一方面，終端價格逐步回暖將推動渠道利潤水平改善。

公司當前短板主要在于省外市場收入占比過小，2015年僅5.6%。管理架構正在優化，省外市場由過去的分片管理、多人負責轉變為統籌管理、單人負責，與省內市場級別相同。同時公司將聚焦江蘇周邊市場，如山東、河南等。

建議

持續看好公司受益省內消費升級，維持原有盈利預測，維持推薦，維持目標價18.7元。公司增長穩健、盈利能力強，當前股價對應2017年只有16.8xP/E，具備吸引力。

風險

渠道利潤水平持續過低將影響公司銷量增長。