投資要點

白酒基本面強勁，年報和1季報收入端加速增長，毛利率連續提升，行業需求端回暖，消費升級明顯。但同時費用率上升，競爭加劇。

16 年上市白酒公司延續增長趨勢，收入保持兩位數增長，17Q1 收入端繼續提速，增速達到18%，呈現加速趨勢。

16 年上市公司毛利率較15 年提升1.6pct 至71.4%，17Q1 毛利率較去年同期增加2pct 至72%。通過對報告期內上市公司量價政策梳理，毛利率提升主要有三方面原因：提價格、調結構、推新品。

銷售費用率提升再次印證行業復蘇，但競爭也更為激烈，行業分化將進一步強化。

高端白酒：量價齊升，暢享行業復蘇及未來發展紅利。在不考慮預收款情況下2016 年高端白酒收入(僅考慮茅五瀘三家)超越2012 年517.9 億元的峰值，達到570.5 億元，同比增長17.40%，超過上市公司整體增速。長邏輯來看，消費升級是高端白酒市場擴容式發展最根本原因，而站在當前時點，價格回歸及補庫存周期啟動則是高端白酒迅猛發展的最直接原因，并且我們判斷這兩個因素當前仍將持續發揮作用。行業發展紅利高端三品牌茅臺、五糧液、瀘州老窖雨露均沾。貴州茅臺當之無愧的高端領袖，在產能供應有限、需求旺盛背景下大概率上行;五糧液提價起到去庫存、恢復經銷商盈利、改善公司業績一石三鳥的作用，茅臺供應短缺五糧液直接受益;五糧液控量成為國窖迅速搶灘高端市場難得契機。

二三線白酒：分化跡象明顯，合理調整預期。剔除茅五瀘一線白酒，對二三線白酒進行打包統計，發現16 年全年收入、凈利潤增速分別為9.28%、13.8%，17Q1 收入、凈利潤增速分別為9.4%、16.5%，低于行業整體增速，小而美彈性故事就板塊整體而言不成立。通過梳理二三線白酒年報、季報數據并對比Wind 一致盈利發現，市場對二三線白酒預期普遍樂觀，并且有較大偏離幅度。行業復蘇具有分化特征，這種特征在二三線白酒中尤為突出，應該適當調整個股預期。精選邊際有明顯改善于三線白酒標的，主要有高性價比產品與新總代模式協同的水井坊、受益疆內基建投資增加并且改革預期強烈的伊力特、國企改革穩步推進的山西汾酒、拐點隱現成長可期的酒鬼酒。

推薦標的：繼續推薦白酒板塊，守大白馬之正，出編輯改善明顯二三線龍頭之奇。近期推薦標的貴州茅臺、五糧液、伊力特。

風險提示：經濟繼續放緩，消費持續下滑