投資要點：

16 年公司實現營業收入10.49 億元，同比增長14.62%;實現歸母凈利潤1.41億元，同比增長24.43%。EPS0.33 元/股(我們的模型測算使用的是攤薄后總股本)，每股派息0.11 元。2017 年一季度營業收入3.75 億元，同比增長40.44%。歸母凈利潤0.83 億元，同比增長41.20%。EPS 0.17 元/股。

受益烏氈帽唐宋酒業合并，2017 年報表有望高增。公司2016 年酒類營業收入10.00 億元，同比增長14.88%。毛利率43.52%，同比減少1.53%，主要系公司普通黃酒毛利率下降影響所致。中高端黃酒營收6.81 億元，同比增長20.81%，毛利率51.74%，同比略微下降0.38pct;普通黃酒營收2.90 億元，同比增長5.80%，毛利率25.86%，同比下降7.59pct。基礎酒(原酒)營收0.28 億元，同比下降11.71%，毛利率為26.78%，同比增加6.77pct。公司全年黃酒銷量10.02 萬噸/+13.52%。主要的市場主要集中在長三角地區。浙江大區收入占比73.19%，銷量占比76.15%。省內營收7.60 億元，同比增長5.13%;受益于烏氈帽酒業的報表合并，省外實現收入2.78 億元，同比增長54.94%。烏氈帽及唐宋酒業從2016 年9 月才納入合并范圍。唐宋酒業承諾2015 至2017 年每年的凈利潤不低于1000 萬元;而烏氈帽酒業承諾2015年至2017 年的合計凈利潤不低于6000 萬元。我們預計17 年兩企業的合計利潤將不低于3000 萬元，17 年高增從一季度已經開始顯現。

發揮上市融資功能減少公司貸款，三費大幅下降。2016 年三項費用率20.86%，同比減少2.34pct。由于公司業務規模進一步擴大，銷售人員薪酬、運雜費、促銷費等相應增加，銷售費用同比增長12.46%，但受益于營收規模增加，銷售費用率11.24%，同比減少0.22pct;管理費用率8.47%，同比減少1.17pct;管理費用同比增長0.67%。財務費用率1.14%，比同期減少0.95pct，由于公司完成再融資，用募集資金補充流動資金后歸還大部分銀行借款，財務費用同比下降37.44%。2017 年一季度公司三項費用率16.61%，同比減少2.86pct。其中，銷售費用率8.88%，同比減少1.28pct;管理費用率7.93%，同比增加0.16pct;受益于公司非公開發行募集資金，償還貸款后利息費用減少，財務費用率-0.20%，同比減少1.74pct。

員工持股計劃落地，借力黃酒小鎮推廣黃酒文化。公司于2015 年啟動了第一期員工持股計劃，2016 年9 月6 日，股份登記完成。131 名中層及以上管理人員和技術骨干以13.64 元每股價格認購286 萬股，合計出資3901.04 萬元。該計劃有助于提高公司管理效率，對控制公司各項費用有積極作用。公司通過定增募投的年產10 萬千升黃酒后熟包裝物流自動化生產線陸續投產，率先實現了黃酒的自動化生產。建造紹興黃酒特色小鎮，開展一系列特色營銷的推廣活動，對外宣傳黃酒文化，提升公司和紹興黃酒的品牌力。

立足紹興，投資優選蘇浙滬黃酒龍頭公司。根據中國市場調研網發布的《2016年版中國黃酒行業發展現狀調研及投資前景分析報告》，黃酒生產企業集中在江浙地區，江浙滬三地合計所占比重高達83%。黃酒消費的70%集中在占全國人口比重10.6%的浙江、江蘇和上海。近年來，雖然各家黃酒公司在省外都收獲了不錯的增速，但省外市場仍然很小，基數較低，易于獲得快速增長。

黃酒行業的全國化仍然任重道遠。從投資黃酒公司的角度講， 應優選行業龍頭公司。公司2016 年獲得烏氈帽、唐宋酒業100%股權，又于2016 年12月競標取得塔牌紹興酒業14.78%的股權。

盈利預測與投資建議。我們預計公司2017-2018 年EPS0.40/0.49/0.59 元，可比公司2017 平均PE56 倍，考慮到公司員工持股計劃落地后對公司經營業績帶來的正面影響，給予公司2017 年40 倍PE，目標價16 元，維持“增持”評級。

主要不確定因素。黃酒消費萎靡，食品安全問題。