1Q18 業績小幅低于預期

公司公布 1Q18 業績：營業收入7.48 億元，同比增87.7%;歸屬母公司凈利潤1.55 億元，同比增68%，對應每股盈利0.32 元。營收略超過我們此前給予的7.2 億元預期。營收高成長主要來自產品結構改善和臻釀8 號、井臺以及典藏的高成長，歸屬凈利低于預期10%，主要由于銷售費用投入同比增加135%。

發展趨勢

水井坊仍然處于全國化的拓展期，未來3 年，公司將繼續下沉渠道至全國的三四線城市，目前省級總代以下的一級經銷商只能覆蓋中國市場的20%，持續提升的空間將帶來高成長。水井坊的全國化能力基本得到驗證。中國目前次高端以上價位銷量占比只有1%，全國各個層級市場均處于高成長期。

水井坊是一家以產品創新和品牌創意領先的次高端龍頭，有望在行業格局重新變革的過程中，不斷獲取新消費群，將水井坊品牌打造為一家真正的全國化高端品牌，并適度崛起800 元以上價位份額。2018 年開始公司重點投入資源于典藏廣告，加大費用投入，產公司也在謀劃新的產品，以適應高端市場多元化的消費需求。

盈利能力短期大幅度提升難度較大，公司的大力度投入可以看出公司決戰全國的雄心。同時又能夠精細化地進行終端落地，對這樣的大力度費用投入我們持肯定態度，品牌影響力不斷促進公司招商和終端動銷，隨著規模提升，盈利能力將逐步提升。

盈利預測

由于公司費用投入超預期，我們將2018/19e 盈利預測從7.74/13.22 億元下調9.4/6.2%到7.01/12.4 億元。

估值與建議

公司當前股價對應18/19 年28/16 倍P/E，維持推薦評級，但由于盈利調整，我們將目標價從82 元下調7.3%到76 元，對應18/19年53/30 倍P/E，看好水井坊在次高端的成長空間和下沉渠道的空間，對比當前股價有89%空間。

風險

如果公司進一步提價，那么放量難度加大。