核心觀點

三季度業績增速放緩，高端化持續推進。18Q3 公司實現營收8.02 億元，同增27.21%;實現歸母凈利潤1.95 億元，同增51.56%，增速較一二季度有所放緩。1-9 月實現預收款0.37 億元，環比基本持平。分量價看，1-9 月公司白酒銷量增長30%，提價貢獻15%，結構升級貢獻2%;分產品看，1-9月公司高檔酒收入20.63 億元，同增50.63%，核心產品井臺、臻八、典藏收入分別增長28%、68%、36%，帶動產品結構進一步改善。分區域看，東區、北區、南區、中區、西區收入分別增長59%、59%、41%、34%、44%，省外收入19.27 億元，增速達49%，占比進一步提升2.34pct 達90.3%。

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提價+產品結構改善帶動毛利率提升，盈利能力進一步增強。主要受益于去年12 月的提價、產品結構升級、規模效應發揮和效率提升，公司前三季度銷售毛利率同增2.69pct 達81.57%，創出新高。銷售費用率為30.4%，同比上升5.65pct，我們推測與擴張背景下加大品牌推廣和市場投入有關;管理費用率同比下降2.2pct 達9.21%。受益于毛利率提升和管理費用率下降，公司銷售凈利率同比提升5.1pct 達21.64%，盈利能力持續提升。

消費升級背景下次高端白酒持續擴容，公司長期成長空間仍存。公司具備品牌文化歷史優勢和名酒基因，作為次高端白酒典范，消費升級紅利有望延續;新總代、新區域、新渠道模式下，公司有望通過銷售網絡擴張、核心門店升級擴張、渠道下沉、品牌建設與高端化布局持續擴大市場份額實現增長。

財務預測與投資建議

考慮到次高端白酒增速有所放緩，公司產品基數增大后增速自然下降，我們降低了井臺、臻八的增速預期，調整公司18-20 年每股收益預測分別為1.30、1.90、2.42 元(原18-20 年預測為1.39、2.14、2.95 元)。結合可比公司估值，給予公司19 年18 倍PE，對應目標價34.20 元，維持買入評級。

風險提示

產品價格波動風險、消費需求不及預期風險、市場競爭加劇風險。