歷時接近兩年，五糧液混改事宜終獲證監會批復。

5月15日，宜賓五糧液股份有限公司(以下簡稱“五糧液”)發布公告稱，其非公開發行股票事宜正式獲得中國證監會核準批復。五糧液此次發行價由最初的23.34元/股調整為21.64元/股，發行數量調整為不超過約8567.33萬股，共計約18.54億元。截至2017年5月17日收盤，五糧液股價為46.36元/股。

而作為首次引進員工持股和優秀經銷商入股的具體數額也獲得敲定。其中，五糧液第1期員工持股計劃，認購數量為2372.83萬股，認購總金額為5.13億元。五糧液經銷商持股通過認購資產管理計劃的份額間接持有五糧液股票，即通過君享五糧液1號代持，認購數量為1941.40萬股，認購金額為4.20億元。

五糧液董秘彭智輔在接受媒體采訪時表示，“此次非公開發行最大的意義就是將員工及核心經銷商跟公司的利益綁在一起。”

白酒營銷專家肖竹青認為，對于白酒企業而言，優質的經銷商隊伍是稀缺資源。五糧液此次混改，把公司員工以及經銷商利潤捆綁在一起，激活了經銷商的積極性，對五糧液的可持續發展具有積極意義。不過，白酒行業專家蔡學飛認為，從此次混改來看，員工和經銷商持股比例較小，對于該公司股權優化上并沒有實質性幫助。另有行業人士指出，五糧液的混改屬于“蜻蜓點水”，在關鍵環節沒有取得新的進展和突破，還有更加深入推進的可能性。

記者致電五糧液董秘辦并發去采訪函，截至發稿前，尚未收到對方回復。

23億定增混改終獲批復

從2015年10月份發布《非公開發行股票預案》，到獲取中國證監會正式批復文件，五糧液此次混改方案持續了將近兩年時間。

早在2015年10月31日，停牌三個月的五糧液發布《非公開發行股票預案》，公司擬以23.34元/股非公開發行1億股，募集資金總額不超過23.34億元。本次募集資金將用于信息化建設項目、營銷中心建設項目、服務型電子商務平臺項目，分別擬投入募集資金總額為71530萬元、98796萬元、63074萬元。而發行對象是國泰君安資管計劃、君享五糧液1號、泰康資管、華安基金、凱聯基金擬籌建和管理的私募投資基金。其中，國泰君安資管計劃、君享五糧液1號將代表五糧液職工、重要經銷商持股。

2016年5月26日，五糧液混改方案獲得四川省國資委批復;2016年12月15日，該混改方案獲得證監會發審委審核通過。

五糧液在2016年年報中提到，此次混改是“繼公司機構改革、公務車改革、薪酬改革之后的又一重大改革舉措，繼續引領白酒行業國有控股上市企業改革”。

中泰證券發布研報稱，此次混改進一步強化銷售團隊經營動力和發展信心，提升經銷商團隊政策執行水平，推動價格和渠道體系良性發展。五糧液在此前回復中國證監會反饋意見時也提出，“此次混改能充分調動員工、優秀經銷商和其他戰略投資者的積極性，提升經營管理水平，完善治理結構。”

按照最新文件要求，此次混改定增計劃將在未來6個月內推進實施。彭智輔在接受媒體采訪時表示，五糧液此次非公開發行的三大募投項目目前均在正常推進中。擬投資約6.5億元的電子商務平臺目前正在加緊建設中，其他兩大項目也正在有序進行。

混改被指“蜻蜓點水”

記者了解到，本次非公開發行認購對象包括五糧液員工、優質經銷商和其他戰略投資者。其中，國泰君安君享五糧液1號集合資產管理計劃的委托人為五糧液部分優秀經銷商及其相關人員，包括經銷商的股東、實際控制人、法定代表人或其直系親屬等共23名，本次認購數量為1941.40萬股。國泰君安資管計劃的委托人為五糧液第1期員工持股計劃，參與人包括公司董事、監事、高級管理人員及其他員工，認購數量為2372.83萬股。

也就是說，通過本次混改，五糧液員工和經銷商持股合計數量為4314.23萬股。而在混改之前，五糧液的國資合計持股數量為21.28億股，比例達到56.07%，是四川省內持股比例最高的國有控股上市公司之一。五糧液在此前回復中國證監會反饋意見時提出，較高的國資持股比例“在一定程度上對企業形成更貼近市場的決策和執行能力，構建更為合理化的公司治理結構造成了影響。”

蔡學飛告訴記者，“經銷商和員工持有股權比例很小，對改善五糧液股權結構和治理結構并不會產生實質影響。”

經濟學家宋清輝表示，混改是其改善未來業績的重要途徑，而由混改帶來的股權多元化優勢，有助于五糧液煥發生機和活力。不過，從目前來看，五糧液的混改屬于“蜻蜓點水”，在關鍵環節沒有取得新的進展和突破，還有更加深入推進的可能性。

白酒行業專家晉育鋒也提出相似觀點，“混改的本質目的是改善公司治理結構，這與公司董事會結構密切相關。按照現有比例，五糧液經銷商和員工很難獲得相應席位，也就無法從根本上改善五糧液的現狀。這只是五糧液混改的一個開端，未來前景如何還得看其混改的后續動作。”

事實上，五糧液在此前回復中國證監會反饋意見時也提到這一問題，“盡管本次發行對象的持股比例有限，但較高的認購金額已足以充分綁定各方利益，調動各方積極性，有效改善公司經營狀況和治理機制，提升公司業績水平，并且為未來繼續通過混改完善公司股權和治理結構打下堅實的基礎。”

另外，彭智輔在接受媒體采訪時表示，此次混改最終目的還是落在提升五糧液的市值管理上。

蔡學飛表示，五糧液素有“白酒大王”之稱，它目前最核心的問題是同貴州茅臺相比，自身品牌價值和在資本市場的表現并不優秀。特別是在近幾年，已經逐漸被貴州茅臺甩開。

事實上，同貴州茅臺相比，10年前的五糧液在營收上還略占上風。根據財報顯示，2007年，五糧液的營收業績為73.26億元，貴州茅臺同期營收為72.37億元。不過，在2013年，我國進入行業深度調整期，五糧液被貴州茅臺趕超。相關財報顯示，五糧液在2013年營收為247.19億元，貴州茅臺同期營收已達到310.71億元。到了2016年，五糧液的營收為245.44億元，貴州茅臺同期營收為398.56億元，雙方差距進一步拉大。而在市值上，截至5月17日收盤，五糧液總市值僅有1759.81億元，貴州茅臺總市值5358.94億元。

“此次混改，從方向上來說是正確的，但是仍未觸及核心訴求。它能夠刺激五糧液在資本市場和產品銷售的表現，不過影響范圍和程度還有待觀察。”蔡學飛告訴記者。