投資要點(diǎn)：

新疆第一酒，基本面十分穩(wěn)健。13-15 年整風(fēng)運(yùn)動(dòng)期間，伊力特白酒收入復(fù)合增速2%，每年都實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。2016 年公司營(yíng)收目標(biāo)16.5 億，利潤(rùn)總額4.1 億，同比基本持平，考慮結(jié)構(gòu)升級(jí)和資產(chǎn)減值減少，我們判斷營(yíng)收、利潤(rùn)有望超過(guò)原定目標(biāo)。

民間消費(fèi)升級(jí)推動(dòng)15 年、1H16 中檔酒快速增長(zhǎng)。公司產(chǎn)品包括伊力王酒、老窖系列、伊力特曲、伊力特系列、大曲系列等。

15 年白酒產(chǎn)品結(jié)構(gòu)重現(xiàn)升級(jí)，收入15.8 億，同比增0.7%，銷量3.2 萬(wàn)噸，銷量同比降6.8%，產(chǎn)品均價(jià)同比升8%。消費(fèi)升級(jí)推動(dòng)了中檔酒快速增長(zhǎng)，估計(jì)2015 年核心單品小老窖終端銷售增長(zhǎng)20%，估計(jì)1H16 大小老窖同比增10%多。中高檔新品柔雅推廣情況較好，14 年1.7 億，估計(jì)15 年可達(dá)到2-3 億。

新疆大本營(yíng)是業(yè)績(jī)的穩(wěn)定器，未來(lái)看疆外市場(chǎng)。新疆是公司穩(wěn)固的大本營(yíng)市場(chǎng)，15 年收入同比增6%，占比72%，而疆外市場(chǎng)同比下滑了11%。估計(jì)疆內(nèi)營(yíng)收增長(zhǎng)來(lái)源于：(1)疆內(nèi)民間消費(fèi)升級(jí);(2)擠壓競(jìng)品份額，類似于古井在安徽。由于疆內(nèi)市場(chǎng)市占率較高，我們估計(jì)已經(jīng)超過(guò)40%，未來(lái)成長(zhǎng)空間不大。

中長(zhǎng)期來(lái)看，增長(zhǎng)點(diǎn)需看疆外市場(chǎng)，公司也提出了要盡快選擇1-2 個(gè)內(nèi)地重點(diǎn)市場(chǎng)進(jìn)行開(kāi)拓培育，后續(xù)還需觀察。

國(guó)企改革背景下，期待管理層激勵(lì)實(shí)現(xiàn)變化。公司大股東是新疆伊犁釀酒總廠，持有50.5%的股權(quán)，實(shí)際控制人兵團(tuán)第四師國(guó)資委。我們判斷在國(guó)企改革的大背景下，伊力特也存在推進(jìn)國(guó)企改革、完善管理層激勵(lì)可能性。新中基15 年12 月收到了《關(guān)于同意新中基進(jìn)行深化國(guó)企改革試點(diǎn)的批復(fù)》，我們判斷兵團(tuán)下屬企業(yè)都有望陸續(xù)推進(jìn)。伊力特現(xiàn)任董事長(zhǎng)已到退休年齡，因此我們推測(cè)未來(lái)一年內(nèi)董事長(zhǎng)可能換人，期待團(tuán)隊(duì)新老更替后改革力度加大。

煤化工等虧損業(yè)務(wù)存在剝離的可能性，有望直接增厚利潤(rùn)。煤化工業(yè)務(wù)一直拖累公司業(yè)績(jī)，2013 年公司轉(zhuǎn)讓了持有的煤化工公司51%股權(quán)，現(xiàn)持股比例41%，2015 年煤化工公司虧損1.1億。根據(jù)公司戰(zhàn)略考慮，我們判斷煤化工等虧損業(yè)務(wù)存在剝離的可能性，有望直接增厚利潤(rùn)。

盈利預(yù)測(cè)。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，預(yù)計(jì)2016 年毛利率同比將提升，資產(chǎn)減值損失將逐年下降，凈利增速高于營(yíng)收，預(yù)計(jì)16-17 年EPS為0.75、0.88 元，同比增17%、19%。公司基本面十分穩(wěn)健，若國(guó)企改革能有動(dòng)作，則未來(lái)業(yè)績(jī)有望提速，當(dāng)前16 年P(guān)E 不到20 倍，存在估值修復(fù)的機(jī)會(huì)，首次覆蓋給予買入評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疆外拓展進(jìn)度低于預(yù)期。