公司19Q2收入利潤增長19.6%/57.8%，Q2環比加速，超出市場預期，主要系洞藏系列高增所致，一是來自省內部分區域洞藏的放量，二是來自二季度新拓展洞藏經銷商帶來的增量。經過幾年的持續投入，省內消費者對洞藏的認可度逐步提升，二季度洞藏系列加速增長，下半年重點觀察洞藏系列是否能持續放量并形成趨勢。長期來看，期待公司能夠進一步加大品牌和渠道投入，持續培育消費者，進一步提升市場份額。小幅上調19-20年EPS 1.10和1.17(前次1.05、1.11)，當前對應19年估值僅15倍，安全邊際較高，給予19年18倍，目標價20元，暫維持“審慎推薦-A”評級。

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19Q2收入利潤增長19.6%/57.8%，二季度環比加速，超出市場預期。公司19H1營收18.82億，同比+8.59%，歸母凈利潤4.45億，同比+16.42%。Q2單季營收7.22億，同比+19.64%，歸母凈利潤0.91億，同比+57.79%，超出市場預期，主要系二季度洞藏系列高增所致。19Q2末預收款2.13億，同比-28.62%，環比下降0.74億，主要系一季度預收款二季度發貨確認所致，19Q2現金回款7.9億，同比+9.72%，經營凈現金流-0.09億，相比去年同期凈增加0.27億，同比+74.82%。

洞藏系列加速增長，結構升級推動毛利率提升，稅金率下降推升凈利率。公司19H1毛利率62.96%，同比+1.94pct，19Q2毛利率56.2%，同比+3.41%，Q2毛利率環比提升明顯主要系產品結構加速升級所致，19Q2中高端白酒收入同比+30.3%(19Q1同比+7.4%)，其中洞藏系列增速環比加快，帶動中高端白酒收入快速增長。19H1銷售費用率13.55%，同比+0.94pct，主要系廣告宣傳費、薪酬費增長所致，管理費用率(含研發)5.08%，同比+0.42pct，稅金及附加比率15.04%，同比-0.78pct，毛利率提升疊加稅金率下降，推升凈利率提升1.6pct至23.65%

省內持續深耕下沉增速提升，省外江蘇/上海核心市場保持穩增。分區域看，19Q2省內、省外收入分別同比+27.6%、+15.4%，上半年省內占比61%，省外占比39%，省內仍是收入利潤的主要來源。19年上半年，公司省內持續加強渠道建設和下沉，核心終端的掌握數量不斷增加，同時繼續加大洞藏系列的推廣力度和招商力度，開展多種主題促銷活動，培育大單品，省內局部市場已開始有放量趨勢。省外仍繼續聚焦江蘇、上海等核心市場，產品以中低端為主，近年來也在逐步加大高端洞藏系列的布局。19Q2公司省內外經銷商分別增加30/23家，達到495/580家。

下半年重點觀察洞藏系列是否能持續放量并形成趨勢，期待公司進一步加大品牌投入，抓住省內升級機遇，進一步提升市占率。公司19Q2的高增長一是來自于省內部分區域洞藏的放量，二是來自二季度新拓展洞藏經銷商帶來的增量。經過幾年的持續投入，省內消費者對洞藏的認可度逐步提升，局部區域已有放量趨勢，但整體來看，在200元以上價格帶，與古井、口子窖相比，迎駕的品牌力仍相對較弱，在百元以上價格帶的市場份額也較低。展望下半年，重點觀察洞藏系列是否能夠持續放量并形成趨勢，以判斷洞藏在省內是否形成勢能。在省內消費加速向品牌企業集中的背景下，期待公司能夠進一步加大品牌和渠道投入，不斷提升洞藏品牌力，持續培育消費者，聚焦重點渠道和核心終端，進一步提升市占率。

小幅上調全年盈利預測，當前估值僅15倍，安全邊際較高，暫維持“審慎推薦-A”評級。安徽省內“升級+集中”趨勢不改，公司作為省內知名白酒品牌且提前卡位中高端，將持續受益。二季度洞藏系列加速增長，下半年重點觀察洞藏系列是否能持續放量并形成趨勢。長期來看，期待公司能夠進一步加大品牌和渠道投入，持續培育消費者，進一步提升市場份額。小幅上調19-20年EPS 1.10和1.17(前次1.05、1.11)，當前對應19年估值僅15倍，安全邊際較高，給予19年18倍，目標價20元，暫維持“審慎推薦-A”評級。

風險提示：需求回落、省內競爭加劇、省外拓展不及預期。