支撐評級的要點

3Q18收入增長23%，增速放緩與五糧液酒控貨挺價有關，符合市場預期。根據酒說新聞，五糧液6 月開始控貨挺價，估計7-8 月中旬發貨量較少。3 季度受益于經銷商數量的增長，同時名酒渠道有較強的調節能力，另外低度酒和1618 可貢獻一部分增量，因此在控貨的背景下，五糧液酒仍可實現穩健增長，根據毛利率變化情況判斷，3Q18 五糧液酒收入占比同比可能提升。3Q18 預收款環比降20 億，我們判斷3 季度公司重點保障了已打款的經銷商利益，確認了較多預收款。由于控貨挺價效果較好，3 季度一批價820-830 元，渠道實現順價，預計4 季度可順利完成剩余的銷售計劃。

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3Q18營業稅金率和銷售費用率上升，利潤率下降，可能是短期現象。3Q18 營業稅金率同比上升3.3pct 至17.5%，公司3 季度加大了費用投入，銷售費用率同比升3.5pct，我們判斷可能是季度間確認不均衡所致。毛利率同比升5.4pct 至75.2%，高毛利率的五糧液酒占比可能提升。

估值

我們維持原有盈利預測不變，預計18-19 年EPS 為3.38 元、4.27 元，同比增36%、26%。過去3 年公司一直在質疑中成長，但結果總是超出市場預期。2018 年是新領導上任的第一個完整年度，員工持股已經順利完成，業績釋放動力強，維持買入評級。