五糧液的成名產品“五糧液酒”是濃香型白酒的杰出代表,四次蟬聯“國家名酒”稱號。公司產品體系健全,覆蓋全價格帶。濃香型白酒的工藝決定了其僅有10%左右的基酒可以用來制作高端產品,其他90%只能用作中低端產品。從收入看結構,五糧液高端產品占比達到70%,中低端占比為30%。高端酒的絕大部分市場份額又是普通五糧液占據的,占比大概90%。

混改后管理層動力十足,助力老牌國企前行

2015年10月31日,五糧液國企改革方案落地。非公開發行股票認購主體包括了以高管和骨干員工為主的員工持股計劃,以優秀經銷商為主體的資產管理計劃,外部戰略投資者。白酒行業產業鏈條長,從員工到經銷商再到分銷商,利益糾葛多,引進員工和經銷商持股可有效激發企業活力。瀘州老窖于2006年即引進經銷商持股,2010年針對員工實施股權激勵;洋河股份實施的引進管理層投資持股,均獲得了巨大成功。

茅臺貨源持續緊張,利好五糧液挺價

2016年2季度以來,茅臺價格增長迅速。茅臺水漲船高,消費者極有可能退而求其次選擇五糧液,對于五糧液挺價來說當屬利好。6月初,茅臺四川省一批價是830-840元,8月初已經達到940元。當前特約經銷商和省級經銷商庫存緊張,幾乎為零庫存,中秋之后供貨量預計會加大,價格仍將繼續小幅上漲。此外,今年茅臺實行按月發貨后,經銷商感覺“每月都吃不飽”加重了庫存緊張之感,造成渠道上下濃厚的漲價預期。

五糧液加強價格管控,出臺史上最嚴渠道管理措施

今年五糧液對于渠道的管控力度前所未有。公司表示五糧液品牌和價格的提升是2016年五糧液核心工作。8月份廠家的各個分公司將聯合經銷商開始對渠道進行清理,嚴打渠道竄貨、擾亂價格體系等行為。今年的管控可謂是從口頭落實到行動,反映出廠商挺價的決心非常堅定。根據當前市場情況,預計中秋一批價有望達到660元,之后價格將繼續緩慢上漲。

公司存在高增長潛力,維持“增持”評級

我們略調整公司的盈利預測,預計公司2016-2018年凈利潤為69億元、78億元和83億元,同比分別增長12%、12%和8%,EPS分別為1.83、2.04和2.20元。公司當前PS為5.6倍,而白酒同業平均為6.9倍,在當前無風險利率下行的環境下,市場提高對高股息績優藍籌的偏好,公司2016年股息率達2.32%。基于保守視角,我們按2016年6-6.25倍PS估值,調高公司目標價至38.4-40.0元,維持增持評級。

風險提示:食品安全問題,公司實際經營狀況透明度不夠,對業績預估可能產生較大偏差。