支撐評級的要點

改革效果顯現，業績逐季改善，夢6+及雙溝系列貢獻明顯。(1)分產品來看，1H21 公司實現營收155.4 億，同比增15.8%，其中百元以上中高檔酒實現營收125.5 億，同比增16.5%，普通酒營收26 億，同比增19.2%。1H21 公司銷量同比增30%，噸價同比降10%，普通酒收入占比提升。洋河夢之藍、天之藍、海之藍等主導產品穩健增長，雙溝蘇酒頭排酒、綠蘇等產品增勢強勁。其中夢6+現已步入放量期，我們判斷上半年收入增速在30-40%。夢3 水晶版上半年以新老交替為主要動作，預計將在下半年逐漸放量。海、天改革有序推進，公司穩定渠道利潤，預計在去年低基數的基礎上恢復增長，但仍處于調整期。(2)分區域來看，公司省內營收72.2 億，同比增16.3%，收入占比47.7%，同比降1.8pct;省外營收79.3 億，同比增17.5%。省外收入增速略高于省內，收入占比持續提升。1H21 公司經銷商數量環比2020 年末增加112 家，其中省內、省外分別增加51 家、56 家。

2Q21 凈利同比增28.6%，凈利率同比提升2.2pct，主要來自于營業稅金率下降。2Q21 公司凈利率同比提升2.2pct，期間費用率20.4%，同比基本持平，其中銷售費用率同比增0.1pct，管理費用率同比降1.4pct，財務費用率同比降1.1pct。稅金及附加比率同比降3.3pct。2Q21 末公司預收款56億，同比增16.6 億，環比降7.6 億(2Q20 環比降24.8 億)。

江蘇疫情對3 季度業績或有影響，但中長期來看，公司逐漸步入改革收獲期，業績向好趨勢不變。產品改革方面，夢3 水晶版省內已完成鋪市，新版天之藍已于7 月份正式換新，未來將逐漸進入放量期。新管理層上任后對廠商關系及內部激勵方面積極調整，公司實施員工“十四五”利潤增量共享計劃，建立了“高增長、高激勵、高約束”的激勵機制。雖然內部調整還在繼續，但洋河已步入新的發展周期，中長期將持續向好。估值

我們維持此前盈利預測，預計21-23 年EPS 分別為5.51、6.59、7.74 元，同比增11%、19.5%、17.5%，給予增持評級。

評級面臨的主要風險

公司內部調整不及預期，產品升級效果不及預期，省內競爭加劇。(原標題：[中銀國際：增持]2021年半年報點評：改革效果顯現 業績逐季改善)